受降準利好兌現、國內經濟修復分化且節奏偏慢、海外風險事件增多等因素影響，當前投資者風險偏好有所下移，市場對債券等避險類資產的需求出現提升。

不少業內人士認為，二季度債市表現將繼續驗證經濟修復的強度。鑒于基本面修復整體呈多線并行且方向不一的特征——即缺乏核心主線，則具體到債市布局方面，當前還是建議考慮相對保守的波段操作和短久期策略。

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市場情緒回暖?利率債緣何上漲？

究其原因，“2月以來，高頻數據顯示經濟改善的節奏偏緩和，3月兩會政府工作報告又將年度經濟增長目標設置在5%左右（總體較為穩健），這使得投資者對基本面修復的預期做出了一定修正。”一位機構交易員告訴記者，“復蘇沒有預期中強勁，疊加目前海外不確定性擾動較多——海外金融風險事件繼續發酵或致使外需拖累國內經濟預期，且風險事件本身也是對全球風險偏好的一種壓制，利于避險資產需求的升溫，這使得基本面對債市重新構成了支撐。”

來自南京銀行資金運營中心金融市場研究部的觀點亦指出，就中國高頻經濟活動指數來看，3月以來小幅下行至1.131%（與2019年相比），顯示經濟活躍度略有放緩。整體而言，經濟修復沒有預期中強勁，這也意味著債市收益率大幅上行的風險將有所降低。

不僅如此，短期內“穩貨幣、寬信用”趨勢的延續亦為市場表現帶來了正面影響。

“為了平抑資金面波動，近期不論是MLF超額續作，還是超預期降準（為金融體系進一步提供穩定的長錢），均指向央行意在維護資金面平穩的環境。”興業證券經濟與金融研究院固收研究中心首席分析師黃偉平稱，“短期內資金利率中樞大概率會在政策利率附近波動。信貸資金、財政資金投放節奏以及市場加杠桿行為等可能階段性擾動資金面，但導致資金利率中樞系統性上行的風險有限，類似2月中下旬緊貨幣的擔憂可能已經消除。”

中央國債登記結算有限責任公司提供的數據顯示，截至3月29日收盤，銀行間利率債市場收益率整體下行。舉例來看，SKY_3M回落1BP至2.07%；SKY_10Y行至2.85%附近。

針對“未來3個月10年期國債收益率會達到什么水平”的問題，中金公司進行的最新債市調查顯示，判斷10年期國債收益率未來3個月還會處于2.8%至3.0%區間的投資者占比達67%，持平于上期調查結果，且仍是最主流的選項；認為利率可能回落到2.8%以下的投資者占比為25%，高于選擇利率可能向上突破3.0%的投資者占比（8.3%）。簡而言之，對于利率債后續表現持樂觀態度的受訪機構依舊偏多，邊際上同樣更樂觀。

部分機構謹慎看后市

不過，在主流預期偏多的同時，仍有部分機構對后市表現釋出了相對審慎的看法。

有業內人士提醒，隨著市場的進一步走強，往后看，需要關注以下潛在風險點的演變，并及時重新評估債市的風險收益比。

其一，是配置盤的需求能否延續。1至2月，以農村金融機構為代表的銀行機構配債較為積極——一方面體現在利率債一級發行全場倍數處于高位；另一方面，農村金融機構在二級市場上的債券凈買入呈現超季節性增長的現象，這是債市在春節后表現始終偏強的重要原因。

然而，3月以來，記者觀察到農商行開始在二級市場凈賣出部分國債和政金債（或為階段性止盈行為），后續中小行能否繼續給予債券投資更高的預算和權重值得商榷。

其二，金融監管力度的變化。監管趨嚴或致使資金面波動增大，屆時市場也將面臨較大的解杠桿壓力。

其三，是穩增長政策加碼的可能性。各機構應關注4月發布的2023年一季度經濟金融數據。當前，民間投資預期較弱，政府投資必須發揮好引導作用，這是應對經濟周期性波動的有力工具。而1至2月，社融信貸投放較為積極，制造業投資和基建投資也表現較好，體現了政府投資的引導作用。

部分機構判斷，后續若實體自發性投資改善速度偏慢，則不排除穩增長政策進一步加碼的可能性。對于債市來說，若基本面加速回暖，則隨著市場風險偏好的回升，利率債必將有所承壓。

操作猶存分歧

綜上，回到利率債的投資布局層面，記者在采訪中發現，雖然投資者對利率點位的判斷較為樂觀，但短期內敢于進一步加久期的受訪機構占比提升并不明顯，多數投資者仍傾向于相對保守的波段操作和短久期策略。

“這在一定程度上體現了各機構‘看多但不敢做多’的心態。”上述交易員直言，“該心態可能也與近期市場相對比較平淡、高頻數據亮點不足、經濟修復分化等因素息息相關。需指出，現階段各機構都在等待兩會后相對細化政策的進一步出臺，包括財政具體的發力方向、地產相關政策、產業政策等。”

中金公司的調查亦顯示，波段交易成了現階段各機構的首選策略，占比23%；其次為縮短久期、只吃票息，占比22%；選擇延長久期的投資者占比僅有10%；選擇只做相對價值交易、不賭方向的投資者占比為18%；表示通過轉債和股票等含股性產品增加彈性的投資者占比為13%；另外，即便降準利好落地，可投資者對加杠桿操作依舊較為保守，占比僅8%。

“2022年至今，10年期國債收益率在2.60%至2.85%之間波動，中樞為2.75%（中位數），我們預計2023年利率中樞將略高于2022年。”華泰證券研究所副所長、固收首席分析師張繼強表示，“基于2023年債市‘空間不大+波動頻繁’特征依舊明顯的判斷（不排除利率變盤風險），聚焦到操作層面，我們也認為，現階段久期策略和票息機會將有所下降。不僅如此，資金面后期大概率收斂，息差空間弱化，意味著杠桿策略的獲利空間也將減小，不確定性上升。”

多位受訪的一線交易員預計，二季度市場將繼續驗證經濟修復的強度，收益率或仍呈現區間震蕩走勢 ，建議交易盤在區間內波段操作；配置盤如有需求可適當介入，目前5年期國債的性價比相對較高。