【編者按】新華財經與聯泰基金聯合推出“新華財經·司南連線”訪談欄目，本期對話國聯證券資管部FOF負責人劉淑霞、國聯證券金融產品部研究負責人程棵，聆聽其執業感悟、邏輯思考和投資哲學。

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資管新規正式實施已接近一年，證券公司資管業務去通道化效果顯著，在私募規模逐步壓縮的同時，公募化轉型逐漸提速。事實上，作為資本市場核心參與者之一，證券公司擁抱主動管理、布局公募賽道是大勢所趨。在此過程中，FOF業務成為各大券商機構頻頻布局的主要領域。

那么，快速發展中的FOF業務將會在券商機構凈值化或財富管理轉型中擔任何種角色？FOF和基金投顧區別在哪？基金投顧是否會成為FOF主戰場？帶著諸多問題，“新華財經·司南連線”欄目專訪了國聯證券資管部FOF負責人劉淑霞及金融產品部研究負責人程棵，對此進行一一解答。

FOF業務加速券商轉型進度

自2004年從事基金研究工作以來，劉淑霞見證了行業十八年間的變遷。作為最早一批FOF投資人，劉淑霞認為，相較于把FOF定義為產品，稱之為組合解決方案更為確切。因為FOF是通過多資產配置來分散風險，進而利用不同資產之間的負相關性平滑波動，爭取同等收益下保持較低波動，或相同風險下有更好收益，追求中長期穩健增值的目標，所以需兼顧資產配置和產品篩選，在資產配置方向正確的前提下篩選優質產品才能實現預期目標。

談及FOF基金快速發展的原因，劉淑霞認為，首先，監管支持為FOF提供發展土壤，養老、基金投顧監管政策的扶持及對傳統非FOF智能投顧類業務規范管理，推動FOF類應用場景增多；其次，資管新規實施推動產品凈值化轉型，在穩健類產品供給相對稀缺下FOF接受度漸增；第三，居民財產性收入占比上升催生強烈的資產配置需求，普通投資者面對超萬只基金陷入選基難困境，尋找專業人士助己理財需求日漸迫切，且結合海外經驗，當基金數量超過股票數量時，FOF會迎來發展契機，當下我國正處于此階段。

劉淑霞認為，券商在FOF布局中具有一定優勢。

首先，券商機構FOF資產配置和管理人經驗相對豐富，對產品設計細節考慮周到，比如母、子凈值的匹配，虛擬凈值的使用及預約申購贖回機制等，抗波動意識強，絕對收益思維導向較重。

第二，券商資管投資范圍更廣，可兼顧公、私募基金。目前固收在公募基金可選范圍廣，量化和CTA及套利策略則是私募基金更具優勢，券商從2014年開始陸續投資各類私募基金，依靠分布廣泛的營業部體系和公共交易服務機制，天然更熟悉私募基金，所以公私募基金結合，能夠豐富券商資產配置種類，獲得更平穩業績曲線。

第三，券商依托自有財富客戶體系，可做到全流程投資顧問服務。樹立三分投七分顧的陪伴服務理念，理順客戶、公司和投資顧問各方利益分配機制，并且可通過兼顧私募化FOF和公募化大集合FOF的產品，提供給客戶專業化、差異化產品解決方案，精準滿足客戶個性化需求。

第四，券商可依托投行等部門為FOF提供更豐富的產品創設資源。投行部門為券商特有優勢部門，通過財富管理體系與FOF業務形成聯動，擁抱證券公司“一控一參一牌”的政策優勢，FOF不僅可自由選擇全市場產品，也可根據客戶需求，提出更符合客戶長期利益的產品創設需求。“在我司凈值化轉型中，除傳統固收及固收+業務，FOF組合投資更大，擔任公司戰略定位的角色，是財富管理轉型的重要抓手和突破口。” 劉淑霞說。

多年深耕打造特色FOF投資框架

受全球經濟低迷、通脹飆升等因素影響，2022上半年全球股市普遍調整，國內部分FOF出現大幅回撤。對此，劉淑霞認為，FOF基金經理所投基金類型不同，受各底層資產波動影響產生回撤屬于正常情況，但要規避大幅回撤就比較考驗管理人投資框架。

記者發現，劉淑霞及其團隊的投資框架在資產配置層面和管理人選擇層面具有明顯特點。在資產配置層面，其投研團隊搭建基于基本面研究的框架體系，組合配置研究團隊據此建立不同資產類別的判斷框架，來映射到不同基金品類，基金研究基于風險平價角度建立MARB模型，基于三層資產配置框架基礎，進而結合每只FOF產品的凈值回撤、風險預算等要求來制定每類資產配置比例。

“市場永遠是對的，預測則很難，所以應對永遠比預測更重要，團隊會隨時比較股債風險收益比，包括市場波動率、流動性等指標及基金實際表現數據，去調整FOF產品總體配置比例。”劉淑霞表示。

在管理人層面，劉淑霞堅持“核心+衛星+彈性”思路：“核心”配置是聚焦長期可以跑贏指數的老生代基金經理，“衛星”配置則關注經歷過一輪牛熊轉換的中生代基金經理，“彈性”配置則集中為新生代基金經理，三者配置比例為4：4：2。在風格配置上，總體以均衡管理人為主，搭配價值基金和成長基金，在彈性基金配置考慮藍籌指數和選股基金的差異，而為更好適應市場變化，偶爾配置主觀基金不具備的一些指數。

劉淑霞說：“在管理人方面要持續跟蹤其觀點和持倉變化，監控市場的吸引性及應對市場變化能力，包括管理規模變化是否超出個人管理瓶頸。當然在持續變化的市場中，FOF基金經理應懷有包容心態和開放共享意識，不能因管理人短期表現差而放棄、因短期表現好而永遠看好，也不能太聚焦規模特別小或投資限額特別小的基金，FOF基金經理和管理人為共生共榮關系，需要彼此相互成就。”

基金投顧是FOF業務的重要補充

近幾年基金投顧發展勢頭迅猛，作為較早布局基金投顧的券商，國聯證券已從最初“5+N”基金投顧策略體系延展出210個策略、服務超過25個渠道、對接數十個不同客群，實現以策略研發為抓手，針對不同客戶畫像和需求提供差異化的服務場景和服務特征。而隨著FOF深入發展，部分資管機構FOF團隊也在涉獵基金投顧領域的布局。

在談到基金投顧和FOF區別時，程棵認為，從投研層面上，基金投顧更偏向為投資者提供資產配置的個性化服務，而非推銷某一FOF產品，具體說來，基金投顧與公募FOF有三點區別：第一，基金投顧是監管機構的試點業務，交易方法更強調紀律；公募FOF則是黑盒策略，公募FOF基金經理對基準偏離度較高。所以基金投顧的業績彈性比同類型公募基金FOF弱，這是比較約500多個基金投顧組合及全市場近300個公募FOF業績得出的結論。

“第二，基金投顧換手率明顯低于公募FOF。對比全市場200多個公募基金投顧組合和206個公募基金FOF，基金投顧平均年換手率不足40%，遠遠低于公募FOF近200%的換手率。”?程棵說。

針對基金投顧與同類型公募FOF的差異，程棵還提及，基金投顧持倉基金數量更少，持倉相對集中，而公募基金持倉則相對分散。

程棵認為，這些差異其實都是監管本身對兩項業務設定的差異之處。未來基金投顧將成為公募FOF業務的重要補充，也是源于監管方向本身的正確性。

（風險提示：基金有風險，選擇需謹慎。本文觀點僅代表個人，且具有時效性，不構成投資建議。）