新華財經上海11月21日電 過去的一周，債券市場跌宕起伏。11月11日至11月18日，10年期國債收益率從2.73%一路飆升至2.85%，打破了此前近一年持續走牛的債券市場運行態勢。

這場“大考”中，各類機構的處境各不相同：有面對客戶贖回緊急拋售債券，以獲取流動性的公募基金和銀行理財；有在此刻選擇加倉抄底的農商行自有資金；也有在此次挑戰中仍能有極小回撤的債券基金；有逆勢上漲的高收益債私募基金。

面對復雜多變的市場環境，機構又有怎樣的思考？

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眾生相：有人奪門而出，有人逆勢接盤

“從周一到周五，不知道有多少機構要一年白干。”一位銀行理財投資經理對上海證券報記者說。

過去的10來天里，債券市場的風云變幻體現得淋漓盡致。11月11日至11月16日1年期AAA中債商業銀行同業存單到期收益率從2.3%迅速攀升至2.65%，又于11月8日回落至2.52%。而10年期國債收益率也從11日的2.73%一路升至18日的2.85%。

面對市場的急速調整，銀行自營率先止盈。“債券收益率從年初開始便一路下行，各期限品種收益率都處于歷史低位，所以市場一有風吹草動，兌現浮盈的機構便很多。以絕對收益為考核目標的銀行自有資金便是主要的贖回群體。”一位銀行自營投資經理說。

此外，銀行理財產品凈值化轉型后，個人投資者對收益波動更加敏感。這也導致較多個人投資者贖回理財產品，從而帶動了銀行理財和公募基金大量賣出債券。

“此前，我們調整了流動性管理策略，配置了幾只公募專為機構資金定制的貨幣基金。面對客戶贖回的時候，我們選擇了贖回貨幣基金。這樣雖然可以把我們的贖回壓力分散、徹底轉嫁，但也導致了公募基金面臨巨大的客戶贖回壓力。”一位銀行理財投資經理說。

據國盛證券相關研報統計，上周債券主要賣出機構為基金公司、理財產品，主要買入機構為股份行和農村金融機構。上周銀行理財凈減持現券1072億元，基金凈減持現券3014億元。

在此大跌情況之下，農商行為何要逆市來做“接盤者”呢？一位農商行投資經理解釋：首先，農商行自營資金負債端很穩定，流動性壓力小；其次，此前農商行受監管嚴格限制，投資范圍僅限于利率債和高評級信用債。

“利率上行之時，買債可以給我們帶來較高收益。由于買的是短久期債券，我們不存在產品凈值波動，因此可以選擇持有到期。”該農商行投資經理說。

另一面：大跌中亦有勝出者

在整個市場情緒緊張之時，卻仍有機構的產品凈值回撤很小，甚至有機構取得不菲的收益。

具有組合久期短、票息高、定價邏輯區別與普通債券特征的高收益債私募基金便是其中的代表。

一位私募基金的基金經理表示，有資金鎖定期的高收益債投資者應該在本輪市場調整中最占優。關于背后原因，他解釋道：

一是高收益債策略買入債券期限一般偏短，在收益率上行時，債券價格下跌少。

二是高收益債策略下所投債券票面利率往往很高，票息收入的保護作用很強。

“高收益債的收益率動輒8%以上，還有不少超過15%收益率的債券，這么高的票息收入可以覆蓋很大比例因市場波動引起的價格漲跌。比如高收益債賬戶因市場波動虧損了3%，當年賬戶債券票息有10%，那二者相加還有7%的投資收益率。”他說。

三是高收益債的表現主要跟信用風險有關，相對獨立于利率債和高評級信用債的行情。此前輿情風波導致龍湖集團的債券出現了大幅折價。他認為龍湖集團整體資產狀況和債務結構在同體量公司中處于較好的水平，于是精準抄底。此后密集出臺的支持民企地產公司融資的政策使得整個地產債市場大漲，其產品也因此獲得較好收益。

風疾方知草勁。具有較強的宏觀判斷和波段交易能力、靈活運用對沖能力、合理的券種組合特征的債券基金基金經理脫穎而出。“萬家鑫安純債A”便是逆勢表現的債券基金之一，其近一周回撤僅0.09%。

記者觀察其持倉發現，該基金在一季度時，有25%倉位配置于2年期以上債券，而到三季度時，僅有6%倉位配置10年期政金債，其余期限均不超過0.3年，一定程度體現了從進攻到防守的策略取向。該基金的杠桿率從年初起逐步下降。此外，該基金歷史上較多運用國債期貨，近期也做了對沖安排。

一位公募債券基金經理表示，短久期、低杠桿和高票息的資產組合在本次市場下跌中更不容易受到沖擊。

“我們在前一周觀察到同業存單利率快速上行后，便盡快卸掉了組合杠桿。面對這次大量贖回，我們甚至不必賣債券，只要通過質押債券加杠桿便可獲得流動性滿足客戶要求。”該基金經理說。

啟示：加強投資者教育刻不容緩

后續如何應對這樣的市場波動？市場人士建議，應從投資者教育、轉換投資思維視角、嚴格控制風險和及時調整交易策略入手。

中信證券首席經濟學家明明表示，今年是理財凈值化元年，以往時期理財的策略是買入持有，對債市波動不敏感，資產池會熨平波動，但現在由配置盤逐步轉化為交易盤，底層資產的波動會即時反映到凈值中。

關鍵問題在于理財全面凈值化，理財產品的投資者依然是剛兌思維，對于波動和回撤甚至破凈忍受度極低，在債市大幅波動時客訴事件增多，理財機構面臨的壓力較大。

“需要注意的是，由于理財產品結構中，除現金理財外每日開放型產品較少，客訴不能時時轉化為贖回，但潛在贖回壓力是巨大的，因此理財機構賣出債券和贖回債基的規模會數倍于客戶實際贖回的規模。”明明說。

明明建議，加強投資者教育工作不能流于表面，內部績效考核不能單純以產品保有或銷售規模為重，應把投資者教育放到較為重要的位置。

一位券商資管投資經理也表示，此前過多關注了央行操作和機構行為，卻忽略了個人投資者行為。只有當投資經理和客戶意見一致時，才能形成正反饋賺錢效應。而當投資經理看多市場維持長久期高杠桿倉位，若客戶看空市場選擇贖回，就會發生此次流動性緊缺的事件。

“尤其在產品凈值化后，個人投資者群體掌握了部分市場定價權。以后要跳出代理人的圈子，站在客戶看待經濟的視角去看經濟來做投資。”該券商資管投資經理感嘆。

一位保險資管固定收益投資總監也表示，目前其正在反思投資策略，交易員要嚴格遵守其交易的原則，再者要采用更多中性的投資策略，嚴格控制杠桿水平來防控風險。