過去的一周（8月8日至8月12日），經濟金融數據密集發布，7月社融數據反映出，一方面，市場仍然需要一個相對寬松的流動性環境；但另一方面，社融與M2倒掛顯示出寬信用仍然是主基調。

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同時，由于近期流動性泛濫、資金空轉、杠桿走高等問題凸顯，市場一方面擔憂監管機構可能會出臺“降杠桿”相關政策；但另一方面，上周發布的二季度貨幣政策執行報告提出加大穩健貨幣政策實施力度，未提及金融杠桿風險表述，預計資金流動性或可繼續維持一段寬松狀態。

面對上述多空因素交織的背景，債市上周整體呈現震蕩狀態。銀行間現券收益率曲線繼續趨平，10年期國債利率圍繞2.74%一線窄幅運行，短券利率反彈明顯；國債期貨長、短端亦表現分化，10年期債主力周累漲0.04%，周線錄得“六連陽”。

分析認為，預計短期內債市維持震蕩走勢，后續市場主要“矛盾”仍在于資金面。本周需關注8月MLF到期續做情況以及7月經濟數據情況。部分分析認為，過去一周存單的大幅提價說明市場已經在交易MLF縮量續做的預期。

行情跟蹤

上周債市長、短端利率走勢分化，收益率曲線大幅走平。中短端調整幅度較大，長債利率則延續窄幅震蕩態勢。截至上周五尾盤，1年期國債收益率收于1.81%，環比上升9.99bp；3年期國債收益率收于2.34%，環比上升6.58bps；5年期國債收益率收于2.49%，環比上升2.35bps；10年期國債收于2.73%，基本持平。

國債期貨走勢亦呈現分化狀態，主力合約移倉加速。截至上周五收盤，10年期債主力T2209報101.260，下跌0.01%，成交6.16萬手；5年期債主力TF2209報101.880，下跌0.02%，成交3.61萬手；2年期債主力TS2209報101.260，下跌0.01%，成交2.78萬手。全周來看，10年期主力合約漲0.04%，5年期主力合約跌0.07%，2年期主力合約跌0.07%。

分析認為，上周短端調整主要來自預期層面的情緒擾動，一是資金價格易上難下，未來逐漸向政策利率回歸可能性較大，二是擔心債市高杠桿引發央行干預。

從曲線形態和期限利差來看，10年期國債與1年期國債利差為92.32bp，環比收窄9.91bp；10年期國債與5年期國債利差為24.55bp，環比收窄2.27bp。

從收益率絕對水平來看，國債各關鍵期限利率所在分位數均持平或小幅上升、位于3%-15%分位數區間。其中，3年期上升幅度最大，所處分位數水平上升6pcts至15%。相較于國債，國開債利率所處分位數整體更低，各關鍵期限利率較前一周均持平或小幅上升，位于1%-9%分位數之間，其中10年期國開債利率位于4%分位數，30年期位于1%分位數。

從隱含稅率來看，整體小幅波動且均處歷史低位，10年期隱含稅率轉為上升。5年期國開債隱含稅率由4.69%繼續下降至4.60%，位于三年來的0%分位數附近；7年期和30年期所處分位數水平分別下降至4%、13%分位數，其余關鍵期限隱含稅率所處分位數水平均持平或小幅上升。其中，10年期國開債隱含稅率上升至5.87%，位于1%分位數附近。

一級市場

上周利率債總發行量4440億元，環比減少1044億元；凈融資額-495億元，環比減少4602億元。其中，記賬式國債發行2955億元，環比增加38億元；政金債發行1242億元，環比減少74億元；地方債發行243億元，環比減少1008億元。

截至8月12日公告顯示，本周國債計劃發行300億元，環比大幅下降；地方政府債計劃發行1206億元，環比回升。

公開市場

央行公開市場上周共有100億元逆回購到期和400億元國庫現金定存到期，央行在公開市場進行逆回購操作100億元，全周累計凈回籠資金400億元。本周公開市場將有100億元逆回購和6000億元MLF到期，其中周一至周五逆回購每天到期20億元。

商業銀行上周共發行同業存單1831.2億元，發行量減少1846.5億元，前值為3677.7億元。從期限來看，1M、3M、6M、9M、1Y品種分別發行255.0億元、537.1億元、121.6億元、96.6億元、820.9億元。發行主體來看，國有銀行、股份制銀行、中小銀行分別發行278.8億元、368.6億元、1183.8億元。凈融資方面，本周凈融資為-3368.1億元，其中國有銀行、股份制銀行、中小銀行凈融資分別為-153.8億元、-1183.6億元、-2030.7億元。

同業存單發行利率方面，國股行以上漲為主，中小行漲跌不一。國股行3M、9M、1Y加權發行利率分別為1.33%、1.93%、1.96%；中小行1M、3M、9M、1Y加權發行利率分別為1.36%、1.55%、2.17%、2.12%。

資金面稍有收斂，回購利率反彈回升。截至上周五收盤，DR001、DR007、DR014、DR1M分別為1.04%、1.35%、1.31%、1.48%，全周分別變動2.60bp、5.23bp、1.62bp、11.36bp。

回購交易方面，銀行間質押式回購日均量為6.90萬億元，環比增加0.06萬億元，前值為6.84萬億元，其中隔夜為6.24萬億元，前值為6.17萬億元，7天為0.56萬億元，前值為0.55萬億元。

重要數據

1、7月出口增速超預期。國家統計局8日發布的數據顯示，7月進出口總值3.81萬億元人民幣，同比增長16.6%。其中，出口2.25萬億元，增長23.9%，前值22%；進口1.56萬億元，增長7.4%，前值4.8%；貿易順差6826.9億元，擴大90.9%。按美元計價，7月進出口總值5646.6億美元，同比增長11%。其中，出口3329.6億美元，增長18%，前值17.9%；進口2317億美元，增長2.3%，前值1%；貿易順差1012.6億美元。

2、中國7月CPI同比上漲2.7%，漲幅比6月上升0.2個百分點，環比則持平轉為上漲0.5%。7月PPI同比上漲4.2%，漲幅比上月回落1.9個百分點，環比則由持平轉為下降1.3%。

3、中國7月金融數據出爐，新增貸款、社融增量回落明顯。央行公布數據顯示，7月末M2同比增長12%，增速分別比上月末和上年同期高0.6個和3.7個百分點。7月人民幣貸款增加6790億元，同比少增4042億元。7月社會融資規模增量為7561億元，創6年新低，比上年同期少3191億元；7月末社會融資規模存量為334.9萬億元，同比增長10.7%。

機構觀點

天風證券：目前觀察，8月15日MLF等量續作的可能性較高，社融繼續走差、經濟數據較弱，債市短期內還是多頭思維。中期內，繼續強調市場需要關注政策如何在現有宏觀空間內力爭實現最好結果，預計仍然會有一定舉措，這就意味著市場需要合理預計預期差，保持短多中空的邏輯，建議市場密切關注后續增量政策和高頻數據動向。

平安證券：社融大幅弱于預期，實體需求低迷，對債市形成利好。對10年期長端來說，目前估值有空間，有一定交易機會，但向下突破2.67%有難度。對中短端來說，貨幣政策有望維持資金價格低位更長的時間，截至8月前兩周的高頻數據顯示基建形成實物工作量的效果一般，票據利率仍在繼續下行，資金面的風險不大。結合估值看，1年期以內估值較貴，3-5年期賠率相對合適。在市場權衡各方面因素交易后，中等久期壓縮期限利差是比較可能的結果。

華安證券：資金面是市場的焦點，預計將在“不松”和“收緊”之間找平衡，尋找第三條路。維持震蕩市的基本判斷，利率整體不悲觀，或將維持區間震蕩行情。曲線形態經過調整初步到位，做平的賠率已相對偏低；長端破位仍需觀望，至少當前的盤面信號并未做好準備；杠桿策略建議“拾階而下”，根據質押式回購量價分析把握節奏。